，即使国资委姿态很高，也解决不了非国有的非流通股问题。 第三，认为把股权分置解决了，中国的证券市场的根本问题就解决了，就是一马平川，这也是不对的。 第四，对于现在寄予“厚望”的分散决策、类别股东投票等办法的可操作性，我是抱怀疑态度的，通过这种办法来使非流通股股东和流通股股东达成一致，经济学上的“交易成本”是非常高的，搞不好就导致消息满天飞、股价打摆子，吃亏的还是流通股股东。 《21世纪》：对于解决问题的办法，我们曾经对中小企业板寄予厚望，但目前看来那里并没有出现新的希望？ 曹凤岐：中小企业板没有制度创新，关键在于我们现在还在继续我们的错误。如果是单单为了恢复深交所的交易而开设中小企业板还不如不开。我的想法是如果存量问题一下子很难解决，可以实行老股老办法，新股新办法。历史上遗留的一些问题，我们慢慢解决，但是新发行股票，应该以全流通的方式来进行。把存量慢慢地化解掉，不要再增加非流通股增量。 在2002年1月底证监会的一个座谈会上，我提出了老股老办法，新股新办法的主张，我认为，根据《公司法》，发起人可以低价折股发行，因为发起人可以享受创业利润，或者是一股一块钱，一股一块五都可以，因为原来的企业是发起人的，有原来的资产、利润、产品甚至品牌，这是允许的。但是按照《公司法》规定，发起人不应该超过35％，现在很多的发起人基本上70％，他们都是低价去购买股份，而向社会公众的溢价发行收益作为公积金按股东持股比例分摊，实际已经侵占了流通股股东的部分权益，也对非流通股的减持和流通设置了价格障碍。 所以，我的建议，按照《公司法》，发起人股份不得超过35％，其余65％，可以向社会发35％，再向其他法人定向发行30％，也可以全部向社会发行，但是向法人定向发行的股票的价格必须和向社会公众发行的价格是一样的，没有价格的差额，就可以按二级市场价格流通了。根据《公司法》发起人股在三年以后也可以流通。 《21世纪》：在新的解决方案中，争论最多的是定价问题，关于定价，还有哪些办法呢？历史成本谁来承担？ 曹凤岐：我觉得，让市场定价是最好不过的，但是从目前的情况来看，很难实行。因为市场定价，就可能还是国家高价减持，市场不接受，老百姓也不接受。而且，历史价格不完全是市场定价所形成的，计划经济条件下形成的东西，非得要市场去解决，可能带来很大的问题。 对于市场定价，最初证监会搞了一个征求意见稿，实际上老百姓是不接受的。后来最典型的，就是张卫星等人提出的国家股缩股或给流通股股东送股的方案，这个方案可以说赢得了90％以上股民的赞成。基本在理论上是这样的，国家占了老百姓的便宜，国家要吐出来，要么就是国家股缩股，要么是送股，用来平衡价格。我个人认为，这个方案是很难实现的。 我主张以净资产为基础定价，只要现在的净资产比较合理，大家都可以接受。2004年国资委发了一个文件也提出，只要不低于净资产，国有资产可以根据实际情况转让。 张文魁：现在大家在全流通的问题上争来争去，核心的问题是定价，但定价的背后有一个很可怕的理论基础——“产权不清论”，即所谓的非流通股股东产权是不清的，非流通股股东产权的相当部分属于流通股股东，流通股股东应该通过全流通的实施把这些财产拿回来。这个理论基础是很危险的，实际上是一个“打土豪分田地”式的理论基础。我把这种论调称为“发行原罪论”，即把发行价高当成了一种“原罪”，如果抱着这样一种理论，要解决中国证券市场的问题岂不是要真的“推倒重来”？ 曹凤岐：我倒觉得不要把国有股减持和民营企业一股独大的问题相提并论。我们所谓国有股减持，恰恰在于它是政府持股，和其他的企业持股和个人持股是不同的。我的意思就是别把王文京们和国有股扯在一起，在国外发起人也有创业利润的，他们的收益是合理的，但要注意发起人所占股份比例不宜太大。
第三部分：中国市场经济“股权分置”突破
《21世纪》：近期，国资委主任李荣融、“积极稳妥解决股权分置”工作小组重要成员谢庚纷纷表示，现在解决股权分置问题的条件越来越成熟，股权分置问题是否能在短期内取得重大突破，应该如何突破？ 张文魁：对股权分置，我也提倡老股老办法，新股新办法。对于已上市企业的全流通问题，我是一个“搁置论”者，因为我认为目前流通股方面尚有很多非常情绪化的成分，根本不可能达成一个共识，因此还不如“牢骚太盛防肠断，风物长宜放眼量”。 曹凤岐：目前来看，国资委的态度是解决问题的关键。只要国资委允许按照净价解决，各种方法都可以试，包括最近电广传媒以股抵债，但是，不要出全国统一方案，也不存在试点的问题，个别企业愿意怎么处理，就怎么处理。 巴曙松：股权分置的突破口已经形成，共识已经形成。首先，机构投资者已经壮大，其次，市场涨到一定的程度，必然导致非流通股、流通股的矛盾尖锐化，如果拖延这一问题的解决，最为可能的结果，就是市场重心不断地下移，市值不断地蒸发。 刘纪鹏：我认为解决股权分置一点也不难，关键是观念和方式的转变。第一国资委要回归到一般出资人的地位去。他的定性就是出资人，不能超越市场监管，不能做裁判。第二，证监会真正要回归到裁判员的位置，不要下场比赛。 先从近400家没有国家股和国有法人股的上市公司做起，回避矛盾、简化矛盾，只由裁判来主持没有国有法人股的上市公司股权分置的解决。比赛的双方，就是流通股股东跟非流通股股东。而且这种比赛，要建立在一个新兴尚未转轨的比赛规则，就是两类股东共同的类别股东表决制。当前突出强调的是流通股股东对于解决股份制方案的认同性，因为法律上在这个环节是薄弱的，大股东的表决是受到现有法律支持的。因此，类别股股东表决制，仅适用于中国尚未转轨时期的股权分置问题及相关股抵债问题。 在指导思想上，双向认同基础上，要看到中国现在资本市场，存在制度性的缺陷，流通股股东和非流通股股东的问题，都是制度造成的，大家提到的补偿也好，双赢也罢，总之，要让非流通股具备可流通的属性，这事实上就是一种对于非流通股股东的纠正机制，仅此而已。 还要充分看到，流通本身是有价值的，非流通股转化为可流通释放出来的这种价值，完全可以做大蛋糕，达到流通股和非流通股双方各自的目的。这种释放出来的价值，不管从历史上看，还是从未来的发展看，都应该充分体现流通股股东的意志，这在某种意义上，大家谈到补偿这个词，历史上的欠账，我们可以不去追究。但是，我们要求，在这个可流通转化的时候，要充分考虑到流通股股东的要求是合理的，补偿也仅仅是在这个意义上而言的。这就出现了我们所说的双向认同，通过类别股东表决制来完成双赢。 最后，这个过程不要搞一刀切，也不要自上而下，裁判员只是要制定规则。各家公司都可以制定适合自己的方案，不要统一方案，要自下而上，化整为零，在这样的制度框架下，去完成自己的比赛过程。 我发现一个非常有意思的现象，现在解决股权分置的问题上，非流通股股东的积极性一点都不比流通股股东的积极性弱。我调研中发现，23家上市公司的非流通股股东，凡是效益不好的，比较倾向于缩股，缩股之后，就可以流动，别人来收购兼并；但是效益好的，都不愿意接受缩股这样的模式，他们更倾向于预设一个大家都能接受的非流通股的未来流通价格，只有在这个价格之上非流通股才可流通。总之，最好的模式可能就是最简单的模式，各方完全可以达成理解，谈出妥协的办法。
第三部分：中国市场经济国有银行改革的路径与未来（1）
注资，改善银行的资产负债表，之后成立股份公司，引进战略投资者，改善银行内部治理结构，这是一个理想的国有银行改革模式。 在这条理想之路上，中国银行捷足先登。2004年8月26日，中国银行股份有限公司正式挂牌成立，肖钢为公司董事长、党委书记，李礼辉为副董事长、行长。中国银行股份有限公司注册资本186390亿元，折186390亿股，中央汇金投资有限责任公司代表国家持有中国银行股份有限公司100％股权，依法行使中国银行股份有限公司出资人的权利和义务。 除了鲜花与掌声，伴随中行股份诞生的，还有来自各界的质疑，质疑从注资开始。早在五年前，四大国有商业银行剥离14万亿元不良资产给信达等四家资产管理公司，央行同时提供给四大资产管理公司5200亿元的再贷款，这在当时被称为“最后的晚餐”。言犹在耳，中行、建行又在2004年初迎来450亿美元的外汇储备，中行均分的部分成为新挂牌的股份公司注册资本的全部。之前资本充足率为零的中行吃掉了五年前的所有，却没有受到任何责罚，那么，如何避免道德风险，又保证同样的一幕不会重演呢？何况，中银香港的问题就在眼前。 在现有的路径下，能否真正改善治理结构成为问题的关键。治理结构的核心又在于产权的多元化，引进国际战略投资者是这种多元化的最佳结果，中行马上就可以迈出这一步。但是，即便抛开国家的绝对控股不谈，其他银行能否顺利引进投资也还是未知数，工行能行吗，其他银行呢？ 2004年8月29日，国务院发展研究中心金融所所长夏斌、中国银监会政策法规部副主任李伏安、北京师范大学金融研究中心主任钟伟、中国银行国际金融研究所副所长王元龙共聚“21世纪北京圆桌”第19期，就国有商业银行改革的路径与未来展开激烈辩论。 金融改革路径之辩 《21世纪》：2004年8月26日，中国银行股份有限公司正式挂牌，中国银行由国有独资商业银行转变为国家控股的股份制商业银行，国有商业银行改革又一次迈出重要的一步。与此同时，也出现了很多不同的声音，有人认为，本轮金融改革，从注资、剥离不良资产，直到现在的股份制改造以及未来的上市，本身就是一个错误的开始和对这种初始错误的延续。那么，对本轮金融改革，我们该如何评价？ 夏 斌：谁也没有说国有银行上市了就能解决问题，其实上市不是改革的目标，进一步提高经营管理水平才是目标。国务院有关领导在中国银行股份公司调研时讲得很好，转换经营机制是股份制改革的实质和核心内容。上市仅仅是国有银行改革的阶段性标志，是一种自然而然达到的结果。 1998年，我曾写过关于中国银行体系不良贷款黑洞问题的文章，送有关领导同志看了，但未公开发表。在那篇文章中实事求是计算了在当时根本不能接受的不良贷款数据。在20