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日本在15年间成功地避免了一场末日般的经济危机。但是对于从来就抓不住问题实质的新闻媒体来说，日本政府花费了140万亿日元却没有带来任何改变，于是他们就通过曲解事实来指责日本政府滥用资金，从而激起了公众对公共建设项目的反对。尽管投资具有社会意义的公共项目要比修建可有可无的公路更加重要，但重点是，过去15年间花费在诸如道路修建和其它公共建设上的投资化解了一场伴随着国内生产总值持续降低的、潜在的灾难性通货紧缩。
曾在大萧条期间担任美国总统的名人赫伯特？胡佛（Herbert Hoover）也是结构改革论的拥护者。他认为由股市投机者引发的股市暴跌及其损失并不能成为扩大政府支出的合理理由。作为这一判断的结果，美国被卷入了前面所说的恶性循环通货紧缩的旋涡，仅仅四年间，美国的国民生产总值就下降了46％，全国范围内失业率升至25％，普通大众不得不流落街头，为了生存而苦苦挣扎。这些人的数量要比股市里的投机者多上无数倍。而在日本，自民党中那些善于讨好选民的政客反倒填补了由于私营企业忙于偿还债务（这样会导致储蓄过剩）而产生的通货紧缩缺口。这就是日本大衰退最终没有演化成另一场大萧条的原因所在。
4。政府对存款的担保也有助于化解危机
另一项有助于化解危机的措施是日本政府于1997年颁布的存款全额担保政策。20世纪30年代初期的美国还没有联邦存款保险公司（Federal Deposit Insurance Corporation，FDIC），甚至连存款保险的概念都没有。因为没有任何安全机制，所以如果一家银行出现问题，就会引发公众对于所有金融机构的担忧，进而导致大规模的挤兑风潮。在1929～1933年之间，大约有10 000家美国银行倒闭，占当时美国银行总数（25 000家）的1/3以上。当时的情形，对于任何一个把钱存在银行的储户来说，都是令人恐惧的。
在日本，直到1997年之前，银行问题还没有成为全国性的问题。但是当它一旦成为问题，日本政府随即宣布将为所有银行存款提供担保。日本当时已经损失了与三年国内生产总值相当的资产，而其中很大一部分都集中在银行部门，因此，日本银行所受到的打击要远远大于70年前的美国同行（因此它们的信用等级也一直很低）。但是危机一出现，日本政府就宣布所有存款都将受到保障，这一举措成功地防止了局势的进一步恶化。这个简单的宣告化解了一场规模更加庞大、有可能导致1/3日本银行倒闭、造成国家数百万亿日元经济损失的危机。那些推动政府实施财政刺激政策，对银行储蓄进行全额担保的决策者们才是这场日本大衰退中真正的英雄。
◎四、负债最小化与货币政策（1）
1。货币政策对资产负债表衰退无能为力
到现在为止，我们的讨论都只集中在财政政策上，但是政府当局手中其实还有另外一个政策工具，即货币政策。经济学教科书告诉我们，政府是通过同时使用货币和财政这两种政策来调控经济运行的。正如我们在本书一开始就指出的，众多理论经济学家在目睹了日本央行的不作为之后就开始了同声指责。他们的注意力都集中在各项货币政策上，因为较之财政政策，经济界人士通常都更青睐货币政策。自从20世纪70年代以来，几乎所有发达国家为了应对经济波动而推行的措施都是以货币政策为主导的。这一现实使得许多人士主张：主导货币政策的日本央行应该发挥更大的作用。
在小泉纯一郎执政期间，由竹中平藏所主导的日本政府经常要求中央银行增加货币供应，并且威胁日本央行，如果拒绝将导致其自身独立性的丧失。不管是日本国内还是国外的经济学家们也总是喋喋不休地宣称：如果日本央行当初能够更加熟练地运用货币政策，日本的经济衰退本来是可以避免的。这种声音也经常能够从像世界货币基金组织和经济合作与发展组织（OECD）这样的国际机构那里听到。
本书第三章将详细解释为何如此众多的学者持有这种观点。但在这里，读者需要了解的只是资产负债表衰退的一个关键特征，也就是货币政策的失灵，这是一个百年不遇的现象。身在日本的人们早已亲身经历了这个现象：从1995年至2005年，即使在利率几乎为零时，货币政策依然失灵。股市难以恢复元气，经济也无法复苏。在20世纪80年代末期，2。5％的官方贴现率催生了资产价格的泡沫。然而相对应的是，在仅仅数年之后的1993年2月，同样2。5％的利率却没有产生任何刺激作用，甚至之后的零利率仍然如此。
2。货币政策在缺乏投资需求时将失灵
这就提出了一个新的问题，是什么使得日本经济在这么短的时间内对于货币政策的反应发生了如此戏剧性的转变。简单地说，就是因为企业资产负债表的急剧恶化使得有借贷意愿的企业数量大幅减少。尽管在经济学著述中从来没有明确指出过，但是货币政策的有效性是建立在一个重要假设之上的，即企业有借贷意愿。当这个条件不具备时，货币政策就会失去效力。比如，在经济过热时，中央银行就会相应提高利率，使得打算借贷的企业三思而行，从而降低资金需求。而当经济低迷，企业借贷意愿不足时，中央银行则会降低利率，扩大借贷企业的数量，提高借贷需求。
而在经济泡沫破灭之后的日本，不仅没有打算借贷的企业，甚至已经借贷的企业也在忙于还贷，即使在零利率的情况下也照样如此。不管中央银行如何调低利率，对于那些在理论上来说已经破产，正在为还贷苦苦挣扎，并且因为全国范围的资产价格暴跌而造成资产负债表受损的日本企业来说，它们对银行贷款已经失去了兴趣。事实上，整个日本经济都对利率调节毫无反应。在这种情况下，货币政策本身就失去了意义。
然而日本国内外的众多学者以及像竹中平藏这样的政治家却向日本央行施加了巨大的压力，他们鼓吹只要日本央行通过注入更多流动性来增加货币供应就能启动日本经济的复苏。这种观点其实只能暴露出他们对于日本经济长期衰退根源的无知。
3。货币供应量增长的机理
首先我们来了解一下经济学教科书上对于货币供应量增长过程的解释。这个过程从中央银行（在这个例子中我们指的是日本央行）向商业银行提供流动性开始。一般说来，中央银行主要通过购买商业银行持有的国债以及其它优质企业债券来实现这个目的。然后这些商业银行就会将交易所得收益作为贷款借出，以赚取利息收入。这样借出去的资金作为借贷方的支出，进而又成为第三方的收入并再次存入其它银行，而这些银行在留存一部分资金作为准备金之外，又会把剩余的金额再次转借出去。总之，借出的钱就是以这种形式被借贷方支出，并最终成为其它银行的存款，而这些银行在留存部分准备金后会再次将其贷出。在这个过程的不断重复之中，存款（借款）总额也随之在银行系统内部不断膨胀。
◎四、负债最小化与货币政策（2）
商业银行根据两个因素来决定准备金的额度：日本央行的法定存款准备金率和商业银行自主追加准备金。如果商业银行只留存法定存款准备金的话，那么存款额就会以与准备金率相应的比例膨胀。譬如，当存款准备金率为10％时，由日本央行提供的流动性将最终催生10倍于最初注入金额的存款额。
这些银行存款加上流通中的现金（纸币与硬币）的总和被称为货币供应量。货币供应量中最大的一部分当属银行存款，而中央银行最初注入的流动性与最终产生的货币供应量之间的比率被称为货币创造乘数（Money Multiplier）。在上面的例子中，货币创造乘数接近于10。8
货币供应量的增加——其中绝大部分为银行存款——意味着企业有更多的资金可以利用，从而进一步推动经济发展。这就是经济学家们青睐货币供应的原因所在。
在以上叙述中，显而易见的是，如果中央银行注入流动性是为了增加货币供应量的话，那么愿意从银行借钱的借贷方就必不可少。当借贷方不存在时，因为中央银行注入的流动性无法流出银行系统，那么货币供应量自然也就不会增长。这同时也意味着当所有私营企业都转向偿还债务时，货币创造乘数将降低。
企业与个人基本上都是通过从他们的银行账户中提取资金来偿还债务。因此当私营企业全体都在偿还债务时，银行存款势必减少，货币供应量也随之萎缩。因为缺少借贷意愿，偿债的风潮就会侵蚀货币供应量。美国大萧条期间，就是因为企业和个人提取银行存款以偿还债务，从而导致美国货币供应量降低了33％。
4。日本政府借贷推动了货币供应量的增长
尽管1998年以后的日本私营企业处于持续偿债的状态，但是同期日本的货币供应量（M2＋存款证，M2：市场流通货币和银行存款的总和——译者注）不仅没有减少，反而以每年2％～4％的速度在扩张。图1…8通过披露支撑日本货币供应量持续增长的借贷方的身份解释了这种表面矛盾的现象。图1…8中的浅色曲线代表企业借贷，深色曲线代表政府借贷。如图1…8所示，私营部门的净借贷额从1998起转为负值并且一直持续下去，而同期政府部门的净借贷额却一直都为正值。
图1…8 政府借贷支撑了货币供应
私营企业争相偿债，资金回流到银行，当银行试图将这些资金重新贷出时却发现，由于私营企业都在忙于减少负债而无法找到愿意借贷的对象。但是由于此时政府正在通过发行国债来实施财政赤字政策，于是商业银行就会把手中因为无人借贷而剩余的资金用来购买政府国债以赚取利息，也就是说银行把钱借给了政府。这样的国债交易最终将惠及诸如道路桥梁等公共建设、建设公司及其员工，以及银行的储户。简而言之，银行把无法借给私营企业的资金用来购买了政府国债。这就是日本长期景气低迷期间货币供应量不减反增的原因所在。
5。财政政策决定了货币政策的效果
这就说明了，日本的货币政策和货币供应在过去10年间完全依赖于政府的财政政策。自1998年以来，私营企业专注于偿债，使得政府成了唯一的借贷方，政府借贷的增加导致了货币供应量的相应上升，加强了货币政策的效果。如果政府停止借贷，那么不管日本央行采用何种方法都无法阻止货币供应量的萎缩。因此可以认为，财政政策是日本货币供应规模的决定性因素。
尽管日本国内外的经济学家们指责日本央行行事保守，但是在缺乏企业借贷的前提下，政府借贷的增加是确保货币供应量稳定增长的唯一途径。当政治家们希望增加货币供应量时，只有政府大量增加借贷，日本央行才可能爽快地接受这一要求。
对于面临资产负债表问题的企业，不管是政府还是日本央行都无法要求它们停止偿债。一个债台高筑的私营企业不会理睬政府的劝说，只会选择尽快修补自己受创的资产负债表，因为它惨不忍睹的资产负债表随时都有可