下，只要假定货币工资有很大伸缩性，李嘉图学说仍能成立。换言之，如果
李嘉图说，不论金融当局所决定之货币数量为一千万或一万万，利率不会因
之而有永久改变，这种说法还是对的。但设所谓金融政策，是指金融当局增
减货币数量之条件，换言之，指金融当局用贴现或公开市场交易等方法，增
减其资产时所要求之利率（李嘉图在上引文中明白说明，这就是他所谓金融
政策），则当局之金融政策，既非毫无影响，又不是只有一个政策与长期均
衡相协调。但设当有不自愿失业存在时，失业工人即作无谓的剧烈竞争，无
限制削减工资，以争取就业机会，则在此种极端情形下，只有两个长期均衡
位置：充分就业，或利率低至不能再低时之就业量（假设此就业量小于充分
就业量）。所谓利率低至不能再低者，即若利率达到该水准，则灵活偏好可
以无限制吸纳货币；再换句话说，利率达到该水准时，灵活偏好便变成绝对
的。假定货币工资有很大伸缩性，则货币数量本身固然不发生作用，但金融
当局愿意增减货币数量之条件，确是经济体系之一个决定因素。
有一点值得注意，从以上引文中最后几句看来，李嘉图似乎忽略了：资
本之边际效率，可以随投资量之改变而改变。但这一点刚是一个好例，说明
李嘉图之学说体系要比其后继者来得严谨，前后一致。盖设社会之就业量不
变，又设社会之心理倾向不变，则只有一个可能的资本积聚率，因之资本之
边际效率之值，亦只有一个。李嘉图在智力上之成就甚高，远非其他小脚色
所可及。他可以把一个离开现实很远的世界作为现实世界，然后始终生活其
中。而大部分李嘉图之后继者，则不能不兼顾常识，于是其学说在逻辑上之
前后一致性遂受到损害。
Ⅲ
密赛斯（Von Mises）教授有一个奇特的利率论，为哈那克教授以及（我
想）罗宾斯教授所采用。其说是：所谓利率之改变，实即消费品物价水准与
资本品物价水准之相对的改变。①我们不清楚这个结论是如何得来的。但其论
证似乎如下：先用一套假定，使得情况极度简单化；根据这套假定，然后用
新消费品之供给价格与新资本品之供给价格之比，来衡量资本之边际效率。②
于是说这个比例就是利率。因为利率降低利于投资，故当上述比例降低时，
亦利于投资。
用这种方法，于是个人储蓄之增加与社会总投资之增加有了联系。盖一
般人以为，若个人储蓄增加，则消费品之价格下降，且其下降之程度，很可
能大子资本品价格之下降程度。依以上推理，此则表示利率降低，故刺激投
资。但设某数种资本资产之边际效率减低，以致一般资本之边际效率减低，
则其效果适与以上论证所假想者相反；盖刺激投资者，可以是资本之边际效
率表之提高，也可以是利率之降低。因为把资本之边际效率与利率混淆不清，
故密赛斯教授及其信徒所得结论恰与事实相反。遵循这种思路所引起的混
淆，可用汉逊（Alvin Hansen）教授一段文章，作为好例：①“有些经济学者
说，减少消费之净结果，将使消费品之价格较之消费未减少时为低，故投资
于固定资本之动机，因之受削弱。但是这种看法是不对的，因为这种看法是
把（一）消费品价格之高低对于资本形成之影响，以及（二）利率之改变对
于资本形成之影响，二者混起来了。减少消费及增加储蓄，固可使消费品之
① 在这段里，皮古教授没有告诉我们，设我们不计使用不当之投资，但计及“暂时存入银行，未曾动用之
劳役支配权”，则净储蓄是否等于资本增量。但在《工业变动》第22 页，皮古教授明白说明，这种存款对
于他所谓“真实储蓄”（realsavings），并不发生影响。
② 在该处（前引书第一版第l29—34 页或第二版第146—50 页），皮古教授讨论当银行创造新信用时，
可供工商界之用的真实资本之源流将扩大多少。他的办法是“从银行创造出来交给工商界的流动信用之中，
减去如果没有银行也会产生的流动资本”。此种减数有二。自此以后，其论证即非常晦涩。开头，固定收
入者（rentiers）有所得1，500，消费用去500，储蓄1，000；后来因为银行创造信用，故其所得减为1，
300，消费用去500—储蓄800＋x。皮古教授乃下断语；此X 即因银行创造信用而净增之资本。雇主们之
所得到底增加多少？等于由银行所惜之数（减去以上二减数）呢？还是等于固定收入者所得减少之数——
即200— —呢？不论增加多少，是不是雇主把全部增加数都储蓄起来呢；投资量之增加，是否等于银行所
创信用减去以上二减数呢？还是等于X 呢？故皮古教授之论证，似乎在应当开始之外反而戛然中止。
① 《货币与信用论》第339 页，及全书；尤其是第363 页。
价格较之资本品之价格相对地降低；然而此即表示利率降低，利率降低可以
刺激投资，故在以前利率下无利可图之投资，今则亦可以从事矣。”
第十五章 灵活偏好之动机
Ⅰ
在前第十三章中，我们对于灵活偏好之动机，已约略提及，今再作较详
细分析。此处所讨论者，约略等于他人所谓货币之需求；又与货币之所得流
通速度（ine－velocityofmoney）关系非常密切。盖货币之所得流通速度，
乃衡量公众愿意以其所得之几分之几，用现金来保持；故货币之所得流通速
度增加，可能是灵活偏好减低之一种朕兆，然而二者究非一物，盖个人可以
选择周转灵活与否者，只限于其所积聚之储蓄，而非其全部所得。且“货币
之所得流通速度”这一个名词，可以引起一种错误联想，以为全部货币需求
都与所得成比例，或与所得有一定关系，而事实上（理由见后）只有一部分
货币之需求才与所得成比例，或与所得有一定关系。故此名词忽视利率所占
之地位。
在拙著《货币论》中，我用所得存款（ine－deposits），业务存款
（business－deposits），以及储蓄存款（savings－deposits）三个名义，
研究货币之全部需求；我不必把该书第三章所作分析，在此重说一遍。但为
此三个目的所持有的货币，还是总汇在一处，持有者不必以之分成三个水泄
不通的部分。即使在持有人心目中，也未必划分得非常清楚，同一笔款项，
可以兼为两个目的（主要的及次要的）而持有。故把个人在一特定情况下对
货币之总需求，看作是一个单独的决定，也未尝不可，也许更好；但此单独
的决定，仍是许多动机之综合结果。
故在分析动机时，仍不妨把动机分为数类，第一类大致相当于我以前所
谓所得存款以及业务存款；第二第三类相当于我以前所谓储蓄存款。在第十
三章中，我把这三类称之为交易动机、谨慎动机以及投机动机；交易动机又
可再分为所得动机及业务动机。
（一）所得动机保持现金之理由之一，乃在渡过从所得之收入到支出这
一段时期。这个动机之强度，主要须视所得之大小。以及所得收支期间之经常
长度而定，货币之所得流通速度这一个概念，只适用于为此目的一一所得动
机——所持有之货币。
（二）业务动机同样，持有现金，可以是为渡过业务上从支出成本到收
入售价这一段时间；商人持有之货币，用以渡过从进货到售货这一段时间者，
即包括在此动机之下，这个需求之强度，主要定于两个因素：当前产量——
即当前所得——之值，以及这个产量须经过几道手才达到消费者。
（三）谨慎动机由此动机持有之货币，乃在提防有不虞之支出，或有未
能逆睹之有利进货时机。又货币这种资产，若以货币本身作计算单位，其价
值不变，若负债亦以货币作计算单位，则持有货币便于偿付未来债务。
以上三类动机之强度，一部分须看当需要现款时，用暂时惜款——尤其
是透支——等方法，取得现款之可靠性如何，所付代价如何而定。盖设在实
际需要现款时，可以毫无困难取得现款，则实无必要为渡过一段时间，持有
现款而不用。又此三动机之强度，亦定于所谓持有现金之相对成本。设为保
持现款，不能购买一可以生利之资产，则持有现款之成本增加，因此减弱持
有一特定量现款之动机。但设存款而可生息，或持有现款而可避免付费于银
行，则成本减低，动机加强。但除非持有现款之成本有极大改变，否则这个
因素大概只是次要的。
（四）此外还有投机动机。这种动机，比之以上三者，需要较详细的考
察。其理有二，第一，人们对此动机之了解，不若对其他动机之深；第二，
在传播由货币数量之改变所产生的种种影响这一点上，这个因素特别重要。
在正常情形之下，为满足交易动机以及谨慎动机所需要的货币数量，大
致定于经济体系之荣枯以及货币所得之大小。但是因为有投机动机之存在，
故货币数量之变动（不论是有意的或偶然的），可以影响整个经济体系。盖
货币需求之用以满足前二类动机者，既视经济体系之荣枯或货币所得之大小
而定，故除该二者有实际改变以外，大致不受其他因素之影响。但经验告诉
我们，货币需求之用以满足投机动机者，则常随利率之改变而改变，二者之
变动方式，可以用一条连续（continuous）曲线表示之。而利率之改变，则
又可用长短期债票之价格变动代表之。
设非如此，则公开市场交易（openmarketoperations）将不可能。我之
所以说，经验上有以上那种连续关系之存在者，因为事实上银行体系总可以
把债票价格稍为提高一些，用现款来购买债票，或把债票价格稍为压低一些，
出卖债票以取得现款。银行体系想用买（卖）债票方法，来增（减）现款之
数量愈大，则利率之降（升）程度亦愈大。但如（例如1933—1934 年美国情
形）公开市场交易，仅限于期限甚短之证券，则公开市场交易之影响，大致
亦只限于极短期利率，而对于重要性更大许多的长期利率，反而影响甚小。
在讨论投机动机时，我们要分辨两种利率改变，第一种是灵活偏好函数
不变，但货币供给量之可以用来满足投机动机者，起了改变，故利率改变；
第二种是因为预期改变，影响到灵活偏好函数本身，因而影响到利率。公开
市场交易不仅可以改变货币数量，而且还可以改变人们对于金融当局之未来
政策之预期，故可以双管齐下，影响利率。设人们因情报（neWs）改变，修
改其预期，以致灵活偏好函数本身发生变化，则此种变化常常是不连续的，
由此所引起的利率改变也是不连续的。设各人对于情报之改变，解释不同，
或情报之改变，对于各人利益所生之影响不同，则在——亦只有在——这种
情形下，债票市场上之交易将增多。设情报之改变，使每人之想法与做法都
作完全相同的改变，则不须有任何市场交易，而利率（以债票价格表示之）
将立即与新环境相调整。
最简单的场合，则为每人性情相同，处境相同。在此场合，环境改变或
预�