一书中，提出“股票价格由供需规律来决定”的观点。为了深入探讨“供需规律和供求关系
的变动”。必须重视社会大众的意见。但他的著作的理论基础仍然不够，缺乏精确性。哥罗丁
斯基（J？Grodinsky）在《投资学》（Investment。1953）一书中，从另一个角度对证券市场进
行了分析。他从研究供需因此来预测股价，并具体指出了两种途径。第一种途径是重视股价
与其他经济现象的关系。从这些关系的变化来预测股价的波动。
此种方法就是现在通称的“基本分析”（Fundamental Analysis）。 另一种方法不重视股
价与其他经济现象的关系，而仅股票市场内部的技术性因素的各种现象来预测股价。此即为
现在通称“技术分析”（Technical Analysis）。 前者考虑诸如：（1）股票利率与股价关系；
（2）比较股息利殖率与债券利殖率来判断市场状况：（3）股价与利率的关系：（4）经济成长，
景气与股价波动之关系。后者则考虑诸如：（1）证券市场内部投机因素之分析；（2）观察过
去股价趋势推测未来股价动向，主要采用各种曲线图；（3）观察社会大众的投资动向；（4）
检讨股票交易量值与股价关系等等。
孟德尔（Mindell；J。）在《股票市场》（The Stock Market；1948）一书中；则认为股价的变
动不仅仅是由单一因素决定的。事实上。影响股价变动的因素不但多，而且复杂，分析各种
因素的影响程度及影响方向颇为困难。所以孟德尔列述以下各主要影响因素：（1）利率；（2）
企业收益；（3）景气活动；（4）股票市场动态；（5）货币政策情况：（6）价格总水平的变动
情况；（7）大众投资者的市场心理；（8）政治的影响；（9）天灾人祸的发生；（10）经济情况
状态；（11）人口变动等等。
证券市场分析论的代表性著作有多纳（O？ Donner ）的《证券市场与景气波动原理》（Die
Kursbilduing an Aktienmarket；1934）和雷福勒（G？L？Leffler）的《证券市场》（The Stock
Market；1951）。
多纳认为，股票价格是由市场供求关系决定的，也就是由具体的买卖价格来决定，有效
买卖则又看企业收益以及投资人的投资机关可用资金而定，股价形成的因素也是以它们为基
础，前者即为股价形成的“收益”因素，后者则是“信用”的基本因素，其他的则是间接影
响股价的次要因素，以及使股票价格暂时波动的市场内部投机因素。
多纳进一步分析了“收益”的基本因素，认为是在于股息和利率，并就第二次世界大战
前的股票市场，尝试对股价水平和股息关系的实证研究，在今天颇具有参考性。多纳还认为
股息的基础就是企业的收益，在这一点上，多纳更加重视企业的收益，认为“企业收益的变
动，才是形成股价波动的真正原因。”虽然实际的股价波动趋势与企业的收益趋势有所差异，
但就长期而论，股价波动是依存于企业收益和利率的。从而，“收益”的基本因素就是证券分
析论中形成股票价值的因素了。
至于雷富勒。则从传统的股价理论再扩而广之，他的推论为“股价波动是以预期企业为
根本因素”，加上了“预期”因素；证券投资机构或一般投资者主要是以预期企业收益为基础
来决定买卖股票。结果，股价波动趋势即包含企业收益今后的变动，他又推论，股价波动趋
势，有个隐含假定即“投资者或证券投资机构买进股票有两个目的，其一为股价本身的上涨，
其二为利率本身。”他又认为“价格上升或利率两者都取决于企业的收益增减。”他的理论进
一步提出了重视企业的保留盈余，如果企业把大部分收益再投资，则更增加企业将来的成长
性，并增加企业未来的股息。 雷氏根据第二次世界大战后，美国纽约证券交易所30种道？
琼斯工业股价平均数为基准作实证研究，结果证明实际上股价并不必然与企业收益有密切关
系，于是提出变动是以市场心理动向为基础，而不再一时强调传统理论主张的“基本因素才
是市场心理因素的变化原因”，即提出“市场心理说”，所谓市场心理说是指传统理论认为股
价是依存于企业收益，实际上根据统计上的。
亚当理论
亚当理论的精义是没有任何分析工具可以绝对准确地推测市势的走向。每一套分析工具
都有其缺陷。市势根本不可以推测。如果市势可以预测的话，凭籍RSI，PAR，MOM等辅助指
标，理论上就可以发达。但是不少人运用这些指标却得不到预期后果，仍然蚀得很惨，原因
就是依赖一些并非完美的工具推测去向不定、难以捉摸的市势，将会是徒劳无功的。所以亚
当理论的精神就是教导投资人士要放弃所有主观的分析工具。在市场生存就是适应市势，顺
势而行就是亚当理论的精义。市场是升市，抓逆水做沽空，或者市场是跌市，持相反理论去
入市，将会一败涂地。原因是升市，升完可以再升。跌市时，跌完可以再跌。事前无人可以
预计升跌会何时完结。只要顺势而行，则将损失风险减到最低限度简而言之，亚当理论提出
下列做法
亚当理论：十大戒条
1．一定要认识市场运作，认识市势，否则绝对不买卖。
2．入市买卖时，应在落盘时立即订下止蚀价位。
3．止蚀价位一到即要执行，不可以随便更改，调低止蚀位。
4．入市看错，不宜一错再错，手风不顺者要离，再冷静分析检讨。
5．入市看错，只可止蚀，不可一路加注平均价位，否则可能越蚀越多。
6．切勿看错市而不肯认输，越错越深。
7．每一种分析工具都并非完善，一样会有出错机会。
8．市升买升，市跌买跌，顺势而行。
9．切勿妄自推测升到哪个价位或跌到哪个价位才升到尽，跌到尽，浪顶浪底最难测，不如顺
势而行。
10．看错市，一旦蚀10％就一定要斩立刻断，重新来过，不要蚀本超过10％，否则再追翻就很
困难。
随机漫步理论
一切图表走势派的存在价值，都是基于一个假设，就是股票、外汇、黄金、债券等。所
有投资都会受到经济、政治、社会因素影响，而这些因素会像历史一样不断重演。譬如经济
如果由大萧条复苏过来，物业价格、股市、黄金等都会一路上涨。升完会有跌，但跌完又会
再升得更高。即使短线而言，支配一切投资价值规律都离不开上述所说因素，只要投资人士
能够预测哪一些因素支配着价格，他们就可以预知未来走势。在股票而言，图表趋势、成交
量、价位等反映了投资人士的心态趋向。这种心态去向构成原因，否认他们的收入、年龄、
对消息了解、接受消化程度、信心热炽，全部都由股价和成交反映出来。根据图表就可以预
知未来股价走势。不过，随机漫步理论却反对这种说法，意见相反。
随机漫步理论指出，股票市场内有成千上万的精明人士，并非全部都是愚昧的人。每一
个人都懂得分析，而且资料流入市场全部都是公开的，所有人都可以知道，并无甚么秘密可
言。既然你也知，我也知，股票现在的价格就已经反映了供求关系。或者本身价值不会太远。
所谓内在价值的衡量方法就是看每股资产值、市盈率、派息率等基本因素来决定。这些因素
亦非什么大秘密。每一个人打开报章或杂志都可以找到这些资料。如果一只股票资产值十元，
断不会在市场变到值一百元或者一元。市场不会有人出一百元买入这只股票或以一元沽出。
现时股票的市价根本已经代表了千万醒目人士的看法，构成了一个合理价位。市价会围绕着
内在价值而上下波动。这些波动却是随意而没有任何轨迹可寻。做成波动的原因是：
（1）新的经济、政治新闻消息是随意，并无固定地流入市场。
（2）这些消息使基本分析人士重新估计股票的价值，而作出买卖方针，致使股票发生新变化。
（3）因为这些消息无迹可寻，是突然而来，事前并无人能够预告估计，股票走势推测这回事
并不可以
成立，图表派所说的只是一派胡言。
（4）既然所有股价在市场上的价钱已经反映其基本价值。这个价值是公平的由买卖双方决定，
这个价
值就不会再出现变动，除非突发消息如战争、收购、合并、加息减息、石油战等利好或
利淡等消
息出现才会再次波动。但下一次的消息是利好或利淡大家都不知道，所以股票现时是没
有记忆系
统的。昨日升并不代表今日升。今日跌，明日可以升亦可以跌。每日与另一日之间的升
跌并无相
关。就好像掷铜板一样，今次掷出是正面，并不代表下一次掷出的又是正面，下一次所
掷出的是
正面，或反面各占机会率50％。亦没有人会知道下一次会一定是下面或反面。
（5）既然股价是没有记忆系统的，企图用股价波动找出一个原理去战胜市场，赢得大市，全
部肯定失
败。因为股票价格完全没有方向，随机漫步，乱升乱跌。我们无法预知股市去向，无人
肯定一定
是赢家，亦无人一定会输。至于股票专家的作用其实不大，甚至可以说全无意义。因为
他们是那
么专长的话，就一定自己用这些理论致富，那里会公布研究使其他人发达？
随机漫步理论对图表派无疑是一个正面大敌，如果随机漫步理论成立，所有股票专家都
无立足之地。所以不少学者曾经进行研究，看这个理论的可信程度。在无数研究之中，有三
个研究，特别随机漫步的论调：
（1）曾经有一个研究，用美国标准普尔指数（Standard & Poor）的股票作长期研究，发
觉股票狂升或者暴跌，狂升四五倍，或是跌99％的，比例只是很少数，大部分的股票都是升
跌10％至30％不等。在统计学上有常态分配的现象。即升跌幅越大的占比例越少。所以股价并
无单一趋势。买股票要看你是否幸运，买中升的股票还是下跌的股票机会均等。
（2）另外一次试验，有一个美国参议员用飞镖去掷一份财经报纸，拣出20只股票作为投
资组合，结果这个乱来的投资组合竟然和股市整体表现相若，更不逊色于专家们建议的投资
组合，甚至比某些专家的建议更表现出色。
（3）亦有人研究过单位基金的成绩，发觉今年成绩好的，明年可能表现得最差，一些往
年令人失望的基金，今年却可能脱颖而出，成为升幅榜首。所以无迹可寻，买基金也要看你
的运气，投资技巧并不实际，因为股市并无记忆，大家都只是瞎估估。
随机漫步总的观点就是：
买方与卖方两样聪明机智，卖方也与买方同样聪明机智。他们都能够接触同样的情报，
因此在买卖双方都认为价格公平合理时，交易才会完成；股价确切地反应股票实质。结果，
股价无法在买卖双方能够猜测的单纯，有系统情况下变动。
股价变动基本上是有随机的。此一说法的真正涵义是，没有什么单方能够战胜股市，股
价早就反映一切了，而且股价不会有系统地变动。天真的选股方法，如对着报纸的股票版丢
掷飞镖，也照样可以选出战胜市场的投资组合。
相反理论
相反理论的基本要点是投资买卖决定全部基于群众的行为。它指�