的黑箱操作，造成市场对机构配售有所误会，对理性投资者有所抹煞。在小折扣的前提下，
驱动黑箱操作的利益空间已不存在，市场上也能买到这个价格，即使全部向机构配售，也不
会有人会说不公平。因此小折扣发行可以较为宽松地制定投资者标准，做到真正的差别投资
者策略。
在目前我国证券市场投机气氛太浓的环境下，小折扣发行有利于挖掘一批真正的价值投
资者，并有利于扶持其成长。
●小折扣有利于优选有投资价值的发行人，优化资源配置
虽然小折扣对投资者有所制约，但其实最大的制约是针对发行人。因为只有公司的内在
价值得到投资者的认同，小折扣价格才能卖得出去，否则不可能实施小折扣，或者即使实施
也无人认购。通过这种方式筛选出有投资价值的发行人，并按照其内在的价值确定发行价格
募集资金，实现证券市场优化资源配置的功能。这种筛选机制可以通过承销商的推荐和包销
行为而起作用，如果规定达不到小折扣标准，不能增发或视同增发失败；超过小折扣的发行
只能采取配股方式，那么承销商的增发压力大为增强，筛选不能不慎，必须从价值角度认真
分析投资价值。按照小折扣要求，目前想要增发的公司将会有相当一部分自动退出增发或找
不到券商推荐，这样可能大大缓解目前增发拥挤的现象。上市公司的再融资可以根据这一基
本要素做出增发或是配股的适当选择。
●小折扣有利于培育投资银行的综合能力和价值理念
小折扣的市场化发行，难度相对较大，风险相对较高，对投资银行的要求大为提高。首
先，要求投资银行具有发现价值的能力，对发行价格的定价能力，包括定量和定性的价值分
析等；其次，要求设计良好的发行方案，内含自动寻求理想投资者和自动寻找价格的机制；
第三，要有强大的推介能力和经验，平时建立稳定而高效的客户网络，并有较好的市场品牌
和信誉；第四，其他方面的要求，包括二级市场的研判、一级市场的熟悉等等。通过小折扣
发行，可以倡导投资银行的价值理念，即“发现价值－推介价值－实现价值”。因为相对于较
大折扣的发行不同，小折扣发行可能出现买方市场的特性，随之而来的是带给卖方的巨大压
力，这种变化更有利于锻炼我国的投资银行。
●有利于抑制股票炒作，倡导理性投资
小折扣发行的一个前提是，市场价格、发行价格和内在价值比较接近，如果股票价格被
炒得过高，远远地背离其内在价值，则小折扣无法实施，发行风险大大增加。承销商出于自
身风险的考虑，自然不会参与炒作股票。因此，小折扣发行能在一定程度遏制二级市场的炒
作，改变以往发行前把价格炒高，大折扣下来后仍有较高的发行价格，以增加募集资金量的
较为普遍的做法。当然，对于已经炒高并较大地背离价值的股价，则不能简单地一味追求小
折扣，因为这时的小折扣并不是符合价值的发行。在这种情况下，小折扣发行需要选择“发
行窗口”，等待发行时机，当然也许还有其他的措施，帮助实施小折扣发行。
另外，小折扣并不简单地等同于高价位，更不是一味地多“圈钱”。众说周知，接近市场
价并不就是高价位，远离市场价并不就是低价位，关键的依据还是股票价值和未来发展。“不
跌破发行价”是任何发行定价的惯例准则，小折 扣作为一种追求的目标，在定价上仍然不能
定得太满，要为后市留有上升空间。
如何实现小折扣发行
如上所述，小折扣发行并不是一件容易的事情，既有技术难题，又有客观条件。技术难
题主要表现在，既要降低承销风险，又要降低发行折扣；客观条件主要体现在，既要发行人
具备投资价值，又要股票价格接近内在价值。因此，小折扣发行是一项综合的要求。投资银
行在争取小折扣方面有着多种多样的方法和创新，根据不同的发行人、发行时机、发行项目
等设计和创新适当的发行方案。
●选择“发行窗口”，抓住发行时机
小折扣发行的最大前提是该股票的市场价格比较贴近其内在价值，只有这样的小折扣发
行价格才是最理想的。但市场价格客观存在并且每天波动，为此，承销商需要选择适当的“发
行窗口”（发行时机），当市场价格走势与公司价值较为贴近时，应迅速抓住发行机会，甚至
必要时可采用“闪电配售”。
●发挥投资银行的定价功能，引导投资价值的认同
“发现价值－推介价值－实现价值”是投资银行的价值链模型。股票的内在价值在发行
中应得到发现、推介和体现。定价功能是投资银行义不容辞的责任，定价能力是投资银行的
最重要的能力之一。市场化发行要求向市场询价，但询价并不是简单地依赖市场，将定价功
能交给市场。所谓询价只是预定价格的一个验证并修正的过程。
投资银行的定价过程往往体现在不断收窄的询价区间，分成若干不同的阶段，包括（1）
评估公司价值，通过进场调研挖掘公司内在价值并分析市场价格；（2）董事会增发公告，以
若干倍市盈率确定发行底价；（3）“预路演”寻找价格， 根据反馈情况，修正并最终确定询
价区间的底价；（4 ）发行期的上半段是“路演－询价期”，根据投资者的报价和认购情况确
定发行价格。
为了谨慎地确保发行成功，开始阶段的底价放在较低的价位，随着发行的推进而不断地
抬高，因此询价区间呈倒喇叭状收窄。
投资银行的定价作用体现在对投资者报价行为的引导，寻求价值的认同，使得市场接受
理性的价值和价格。
●设计优秀的发行方案，培育自动优化的内在机制
设计发行方案对于优化发行结果具有十分重要的作用，一个优秀的发行方案应当内含寻
找价格，激发投资者，提高发行效率等自动优化的机制。设计发行方案是一件十分复杂的工
作，技巧较多。银基发展的发行方案可作为一个典型案例。
股票的托管与转托管
股票的托管是证券无纸化交易的必要条件；它是指上海、深圳证券交易所、 各地证券登记机
构和证券商为方便证券上市交易；简化交割手续；而对股票进行代保管。投资者只要拥有证券
帐户卡即可进行股票的买卖而不必接受股票实物。
上海和深圳两个证券交易所在股票托管方式上有所区别。
上海证券交易所原来实行的是集中托管方式； 股票全部托管在上海证券中央登记结算公
司。1998年4月1日起实行全面指定交易； 托管方式变为指定券商和中央登记公司进行分级
管理；即由登记公司控制券商某一股票的总量；而由券商控制每个帐户的股票余额；投资者在
券商处办理指定交易后；中央登记公司先增加券商的股票总量；同时将该帐户的股票余额传至
券商处；将控制权交给券商； 以后随着该帐户买卖股票；券商也相应及时调整该帐户的股票余
额；保证其余额的正确性。
深圳证券交易所实行中央结算与分布式登记相结合的模式； 即深圳证券登记有限公司作
为全国性市场的一级清算中心； 各证券营业部对投资者的股票买卖进行控制；股票实际是托
管在各券商处；这样； 投资者在某个券商处买入的深圳股票就只能在该券商处卖出。
转托管是由深圳证券交易所股票托管方式所引出的； 投资者如果要将其托管股份从一个
券商处转移到另一个券商处托管；即要办理股票托管的转移；即转托管。
例如；某投资者在A券商处开户买卖沪、深两市上市股票；由于某种原因；他欲将资金和股
票移至B券商处、而此时他资金帐户内既有上海股票；又有深圳股票； 还有资金。那么；他所
要办的手续是：
（1）问清B券商的深圳席位名称和席位号；（2）在A券商处撤消指定交易；（ 3）在A
券商处将资金取出；
（4）在A券商处办理转托管手续；详细填写转托管申请单；并向A券商交纳30 元转托管
手续费。
（5）在B券商处开立资金帐户；（6）在B券商处存入资金并办理指定交易；（ 7）在A
券商处办理转托管手续的第二天；到B券商处查询转托管的股票是否已到其在 B券商处所开
立的帐户内；
其中；投资者需要注意的是：
（1）在办理转托管时；可以是一只证券或多只证券； 也可以是同一只证券的部分或全部；
（2）办理转托管手续；无论转出几只证券、转出多少股；办理一次转托管手续； 投资者需
向转出方A券商缴纳30元转托管手续费；而转入方B券商不收费；
（3）办理转托管手续；当日收市前可进行撤单；放弃转托管；
（4）办理转托管时；正好遇到某只股票送股派息或进行配股；那么；股权登记日收盘后；
股票托管在哪个券商处；其送股派息和配股就应在该券商处进行。
（5）办理转托管后第二天 ；投资者应及时到转入方券商处查询股票是否到帐； 股票种类
和数量是否正确；如有疑义；应及时进行查询解决。
（6）撤消和办理指定交易所要注意的问题可参考前面指定交易的有关内容。
新股民园地：清算交收
清算交收是指证券买卖双方在证券交易所进行证券买卖成交以后，通过证券交易所将证券商
之间的证券买卖数量和金额分别予以轧抵，其差额由证券商确认后，在事先约定的时间内进
行证券和价款的收付了结行为。它反映了投资者证券买卖的最终结果，是维护证券买卖双方
正当权益，确保证券交易顺利进行的必要手段。
我们一般所说的清算交收分两个部分，一部分指证券商与交易所之间的清算交收，另一
部分是指证券商与投资者之间的清算交收。双方在规定的时间内进行价款与证券的交收确认
的过程，即买入方付出价款，得到证券，卖出方付出证券，获得价款。
清算交收分为清算和交收两个过程。清算是指证券买卖双方对应收应付证券和价款的轧
抵的计算，其结果是确定应收付净额，并不发生财产的转移；交收则是对应收付净额（包括
证券和价款）的交收，即双方收付了结的过程，发生财产实际转移。
证券清算、交收主要遵循两条原则：
（1）净额清算原则。 指对每个券商价款的清算只计各笔应收应付款项相抵后的净额，
证券的清算只计每一种证券应收应付相抵后的净额，不同清算期的价款和证券不能合并计算。
（2）钱货两清原则。指在办理资金交收的同时完成证券的交收。 钱货两清原则主要是
为了防止买空卖空行为的发生，维护交易双方正当权益，保护市场正常运行。
目前上海、深圳证券交易所实行T＋1交收制度，即当日委托买卖证券成交后第二天才能
进行交割确认。投资者委托买卖证券成交与否应以第二天的交割单为准，当日的成交回报仅
作为参考。证券如未成交，则不能办理交割手续，在证券成交之后，投资者应携带股东卡、
身份证和磁卡及时向证券商办理交割手续，证券商应将 “成交过户交割凭单”（简称交割单）
交给投资者签收。证券商按投资者的要求成交的委托，投资者必须承认成交的价格和数量，
并认真核对交割单上所列的各项内容，如无疑义，投资者应妥善